Un tobogán de dólares: qué es el "carry off" y por qué la devaluación futura depende de los importadores

Según PxQ, la deuda comercial a corto plazo (la que vence de 0 a 3 meses) asciende a u$s27.400 millones, a lo que se suman u$s14.283 M en préstamos bancarios.

El futuro del dólar, ante una semana clave.

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Semana clave. El ministro de Economía, Luis Caputo, enfrenta un escenario de creciente complejidad donde el dólar se ha convertido en el protagonista indiscutido. El temor principal, pero bajo sordina, radica en que las empresas endeudadas en moneda extranjera, con pasivos que podrían superar los u$s41.000 millones, generen una presión sobre las reservas del Banco Central de la República Argentina (BCRA). Este riesgo se ha agravado en las últimas semanas por una combinación de factores: la incertidumbre cambiaria que llevó a inversores a desarmar posiciones en pesos y una carrera de importadores por divisas que drenó recursos clave en un contexto de negociaciones críticas con el FMI.

El origen de esta situación se encuentra en una política económica que incentivó a las empresas a tomar deuda en dólares para luego vender esas divisas al BCRA, permitiendo al Tesoro acceder a pesos sin recurrir a la emisión monetaria. Sin embargo, este esquema ha derivado en una amenaza significativa. Se estima que la deuda comercial a corto plazo (vencimientos de 0 a 3 meses) asciende a u$s27.400 millones, a lo que se suman u$s14.283 millones en préstamos bancarios en moneda extranjera. Este total supera cualquier cálculo de reservas, debilitadas por una dinámica reciente en la que los importadores retiraron u$s10.000 millones en apenas 20 días, duplicando las compras de febrero, mientras los exportadores redujeron sus liquidaciones de u$s120 a 80 millones diarios, como informó Ámbito.

En una entrevista de las últimas horas, Luis Caputo intentó tranquilizar al mercado, asegurando que la venta de u$s1.640 millones por parte del BCRA en las últimas dos semanas responde a un desbalance temporal entre exportaciones e importaciones, no a una intervención artificial. Atribuyó la cautela de los exportadores a la espera de avances en las negociaciones con el FMI, que promete un programa de u$s20.000 millones. Este monto, dijo, combinado con préstamos adicionales del Banco Mundial, BID y CAF, "elevaría las reservas brutas a 50.000 millones", un nivel que el ministro considera esencial para sanear el Central y garantizar estabilidad monetaria. Sin embargo, el cierre de marzo mostró un alza del 7,4% en el dólar financiero "contado con liqui", reflejando una desconfianza persistente.

Qué es el "carry off", la amenaza que gravita con fuerza esta semana

El economista Álvarez Agis lo denomina "carry off", y ha puesto en jaque el "crawling peg" del 12,7% anual, que quedó rezagado frente a tasas en pesos del 35%. Se trata de la secuencia que va de las dudas que despertó el futuro de la política cambiaria al desarme de las posiciones, en marcha. Las dudas sobre su sostenibilidad desencadenaron una avalancha de importadores por dólares y un freno en las liquidaciones de exportadores, lo que reavivó la inflación con aumentos de dos dígitos en sectores como la construcción y consumo masivo. Además, el crecimiento del M3 privado, que aumentó un 32% en términos reales desde abril de 2024, genera un exceso de pesos que podría alimentar una corrida si la confianza se quiebra, un escenario que Caputo busca evitar con el respaldo financiero externo y la promesa de una moneda sólida.

El salvataje del FMI, Luis Caputo y el dilema del "primer desembolso"

Las negociaciones con el FMI son el pilar de la estrategia del ministro, quien destaca que el ajuste fiscal y monetario ya supera las exigencias del organismo, justificando un desembolso inicial significativo y de libre disponibilidad. Esta semana, la visita del presidente del Banco Mundial a Buenos Aires podría sumar anuncios de apoyo, mientras el BID también expresó respaldo. Sin embargo, el FMI podría condicionar el acuerdo a una menor intervención cambiaria, una medida que tensiona el esquema actual y depende de la aprobación de votos clave en el directorio, prevista para mediados de abril. El éxito de este plan, según analistas, requiere aumentar las reservas líquidas y garantizar la sostenibilidad del régimen cambiario.

La deuda empresarial de u$s41.000 millones sigue siendo el núcleo de los temores de Caputo. Si las expectativas de devaluación se consolidan, el desarme de estos pasivos podría superar la capacidad del BCRA, incluso con el respaldo del FMI. El ministro proyecta un tipo de cambio de cobertura de $600 por dólar (o $950 con la base monetaria amplia), un nivel que considera histórico gracias a la ausencia de déficit y emisión. Sin embargo, el desarme de posiciones en pesos, con alzas del 6% en el dólar MEP y 6,12% en el libre durante marzo, frente a un rendimiento del 2,5% mensual en colocaciones en pesos, evidencia que los inversores anticipan turbulencias.

El dólar y las presiones, un espejo en las reservas del Banco Central

El impacto inflacionario del "carry off" añade otra capa de preocupación. La incertidumbre cambiaria ya se trasladó a los precios, con remarcaciones significativas en insumos y bienes de consumo masivo, mientras Luis Caputo insiste en que la inflación colapsará a largo plazo. Este optimismo contrasta con un mes de alta estacionalidad que cerró con el dólar en el centro de la escena, impulsado por la cautela de exportadores y la avidez de importadores. Si el BCRA no recupera reservas pronto, la presión de la deuda empresarial podría forzar un ajuste cambiario, un desenlace que el ministro busca evitar a toda costa.

Analistas advierten que el BCRA ha pasado de comprador a vendedor neto de dólares, y los financieros han despertado tras meses de letargo. Si el FMI no se sobreexpone más allá de los 54.000 millones de 2018, hasta septiembre de 2026 podrían ingresar u$s12.753 millones (DEG mediante), un monto insuficiente para cubrir la deuda empresarial sin reformas estructurales. La aprobación del acuerdo y la claridad sobre el dólar blend y la intervención en la brecha serán clave para acumular reservas y reducir el riesgo país, que en marzo subió un 2,2%, aunque el S&P Merval resistió con un alza del 7,8%.

El contraste entre la visión de Luis Caputo y la dinámica del mercado es notable. El ministro defiende un programa sólido, pero el "carry off" y la deuda empresarial sugieren que la estabilidad depende de factores externos: la confianza de los agentes económicos y la rapidez del respaldo financiero internacional. Con reservas netas en terreno negativo, el BCRA enfrenta un dilema: intervenir para contener el dólar, gastando divisas escasas, o permitir una depreciación que podría estabilizar el comercio exterior, pero a costa de más inflación. El margen de error es estrecho.

En conclusión, Luis Caputo navega un temporal económico donde la deuda de u$s41.000 millones, el "carry off" y la incertidumbre cambiaria son desafíos convergentes. Su apuesta por el FMI y la disciplina fiscal busca ganar tiempo, pero el alza de los dólares financieros y el desarme de posiciones en pesos reflejan un mercado expectante. Con el BCRA en una posición vulnerable, el éxito dependerá de alinear recursos externos con una confianza que, por ahora, sigue siendo esquiva en un contexto históricamente adverso para la economía argentina.