Apetito por la cobertura: el mercado duda del futuro del dólar y se acelera el desarme del "carry trade"

Si bien por ahora los volúmenes son moderados, el giro en las preferencias deja en evidencia una percepción creciente de riesgo y la necesidad de recalibrar estrategias en un mercado cada vez más volátil.

La lectura de los especialistas es unánime: hay un reacomodamiento de carteras hacia posiciones más defensivas.

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La reciente escalada de tensiones comerciales impulsada por la Casa Blanca encendió las alarmas en los mercados globales. En Argentina, ese golpe externo impactó con fuerza sobre una plaza ya debilitada por la propia fragilidad macroeconómica local. El resultado: una salida de $124.000 millones de capital posicionado en tasa fija, lo que acelera el desarme del “carry trade” y suma presión al dólar.

Según fuentes del mercado, estas salidas representan el 2,4% del total de activos bajo administración (AUM) en Lecap, y el 1,5% del total en los fondos de liquidez inmediata (T+1). Es decir, no es una fuga masiva, pero sí una salida importante.

Este escenario también abrió el apetito del mercado por instrumentos atados al dólar (dólar linked) y a la inflación (CER). Y es que el temor a una recesión global extendió el fuerte “selloff” a los mercados domésticos, con caídas para todos los activos nacionales. Un clásico del mercado: girar hacia activos refugio ante el aumento de la incertidumbre.

A esto se suma que, para fin de 2025, los consultores de la city encuestados por el BCRA calculan un dólar a $1.253, es decir, unos $78 más respecto del Relevamiento de Expectativas del Banco Central (REM) de febrero.

Hacia dónde van los flujos inversores

Gabriela Friedlander, directora de Asset Management en Balanz Capital, sostiene en declaraciones a Ámbito que (en la industria de fondos) durante los primeros días de este mes hubo salidas en fondos de corto plazo (T+1) y Lecaps por $124.000 millones. Según explica la estratega, esto representa cerca de 2,4% del AUM de Lecap y 1,5% del AUM de T+1, respectivamente. Además, confirmó salidas de 2,4% del AUM de renta variable.

“A su vez, en un entorno de flujos netos negativos en la industria, los fondos de renta fija dólar linked y los fondos ajustables por inflación tuvieron flujos levemente positivos”, sostiene Friedlander.

Paula Gándara, CIO de ASSET Management de Adcap, desliza que en los últimos 30 días hubo un cambio de tendencia en beneficio de los activos atados al dólar “con compras netas positivas por $65.000 millones”. Por otra parte, la estratega asevera que la demanda por cobertura contra la inflación se mantiene “bastante tímida” -por ahora- a pesar de las expectativas de que la inflación se sitúe por encima del 2% en los próximos meses.

Gándara menciona que, en la actualidad, cada una de estas clases de activos representa menos del 3% de la industria de fondos, con una baja notable en comparación con sus picos en 2023, cuando superaron el 10%.

Por su parte, Javier Martínez Serra, portfolio manager de Grupo SBS, indica que en función del contexto adverso tanto nacional como internacional, en las últimas jornadas y en la estrategia del broker que representa “incrementaron la cobertura ante inflación y tipo de cambio”.

Martínez Serra indica que en un principio, el mercado mostró interés por activos dólar linked —arrancaron por sintéticos y luego soberanos y ON—, pero ante un contexto de mayor incertidumbre, un frente externo adverso y posibles definiciones con el Fondo Monetario Internacional (FMI), “detectamos una creciente demanda por cobertura en dólar duro, lo que genera presión sobre el dólar financiero".

Agrega que esto se explica, además, porque las valuaciones de los activos dólar linked ya reflejan un escenario de mayor volatilidad cambiaria, lo que torna menos eficiente esa cobertura y reduce su potencial de suba. "En este contexto, ganan atractivo instrumentos como la curva CER y activos en hard dólar", suma el analista.

"En los bonos vinculados al dólar, los precios de mercado ya implican una probabilidad del 54% de un salto del 15%. En otras palabras, dada la incertidumbre en torno a la política cambiaria y al asumir un 50% de posibilidades de un cambio, los bonos vinculados al dólar (TZV25 con vencimiento en junio de 2030) con posiciones cortas descuentan un salto del 16%", asegura Adcap.

Las dudas del mercado

En conversación con este medio, Rodrigo Benítez, economista jefe de MEGAQM, sostiene que cuando aumenta el riesgo cambiario, el mercado está dispuesto a convalidar hasta cierto nivel de precios y “busca instrumentos de cobertura complementarios”.

Benítez comenta que en las últimas semanas se combinaron dos factores. “El mercado tiene más dudas sobre el sendero cambiario de los próximos meses y, a su vez, ya no espera que bajen las tasas de interés”. Eso explicaría que los contratos de futuros se cierren con precios más altos y por arriba del ritmo esperado del “crawling peg”.

Para el experto, desde mediados del año pasado, el equipo económico logró alinear las expectativas de devaluación con el ritmo del “crawling peg”, reflejado en la baja del costo de cobertura en el mercado de futuros. “Cuando el mercado confía en la estabilidad del tipo de cambio y anticipa una baja de tasas, ese costo tiende a acercarse al ritmo oficial de ajuste”, dice.

Fuente: MEGAQM.

Para Benítez, la decisión de tomar cobertura depende de la posición de cada inversor. Pero ratifica que “el primer movimiento que se vio es el desarme de posiciones de inversión que estaban “apalancadas” y que, por lo tanto, eran más riesgosas”.

Y si bien hay más apetito de los inversores por tomar coberturas, “los volúmenes todavía son relativamente acotados con respecto a otros ciclos similares”, sostiene el estratega, que agrega que “de todas formas, es factible que aumente ese apetito, tal como sucede siempre que hay volatilidad en el mercado, donde la posición más conservadora es bajar duration, aumentar liquidez y subir coberturas”.

Friedlander, por su parte, concluye que estos flujos demuestran que, dado el entorno de incertidumbre local e internacional, por diferentes razones en cada caso, genera que el inversor prefiera los bonos con ajuste variable, al dólar oficial y a la inflación y salir de la tasa fija, lo que pone en evidencia la clara corrección al alza de las expectativas de inflación y de la devaluación, respectivamente.

La demanda tras el acuerdo con el FMI

Iván Vizental, líder de estrategia de Quinto Inversiones, analiza en diálogo con este medio, que tras conocerse que la Argentina llegó a un acuerdo técnico con el FMI "se disparó la demanda de cobertura cambiaria". El estratega explica que los inversores especulan con una posible revisión del crawling peg al 1% mensual y del esquema del dólar blend, lo que se refleja en la suba del precio de los futuros de dólar y la mayor demanda de instrumentos "dollar linked y la presión sobre el mercado oficial".

Y es que aunque el Gobierno desmintió cambios, la falta de señales claras del FMI alimenta estas expectativas, asegura Vizental. "La cobertura se manifiesta también en un salto en la tasa implícita de los futuros (de 24,5% a 85% TNA) y en el rendimiento negativo de los bonos dollar linked", indica.

Pese a esto, Vizental desliza que la cobertura no es aún generalizada: "El Tesoro logró renovar toda su deuda en pesos y no se observa una salida marcada del crédito en dólares. En paralelo, subieron las tasas reales e inflación esperada (de 1,7% a 2,7% mensual para 2025), que afectó en particular a la curva de Lecap".

Vizental concluye que el acuerdo con el FMI podría reducir la incertidumbre, pero urge que se definan pronto las reglas del nuevo esquema cambiario para evitar más especulaciones que dañen los activos financieros y las reservas, concluye el experto.

La reconfiguración de los flujos en la industria de fondos no solo marca un cambio de humor en el corto plazo, sino que también plantea interrogantes sobre la capacidad del esquema económico actual para sostener las expectativas si no logra renovar sus anclas de confianza. La lectura de los especialistas es unánime: hay un reacomodamiento de carteras hacia posiciones más defensivas.