Dólar: los tres casos en los que el FMI permitirá intervenir en el mercado

El organismo planea incorporar nuevos criterios para convalidar la intervención cambiaria, un tema álgido para las discusiones de los programas. Pero aunque sea apropiada, debe utilizarse como parte de un enfoque de política integrada que incorpore otras herramientas de política para mitigar los riesgos.

Desde hace meses el Banco Central (BCRA) estuvo muy activo interviniendo, explicita e implícitamente, en el mercado de cambios. Se trata de un tema que seguramente estará presente en la próxima negociación con el Fondo Monetario Internacional (FMI), y que es muy caro a los sentimientos del ministro Luis Caputo que en su anterior gestión le valieron varios cortocircuitos con los técnicos del organismo.

Ahora, tras varios análisis y modelos diseñados por los economistas del Fondo, establecieron sólo una tríada de casos en los cuales es aconsejable la intervención cambiaria, que según el organismo, planean incorporar estos nuevos criterios en los análisis de la situación económicas de los países miembros, conocidos como los exámenes del “Artículo IV”.

¿Por qué ahora? Desde el Fondo, los economistas Basu, Das, Harrison, y Nier, consideran que como los principales bancos centrales están recortando las tasas de política monetaria y el ciclo mundial de las tasas está cambiando, pero, como la incertidumbre económica sigue siendo alta, también genera inquietud por posibles efectos indirectos.

Y, como lo demuestra la historia, “la reducción de las tasas de política monetaria podría estimular los flujos de capital en la búsqueda de rentabilidad por parte de los inversores, y esos flujos pueden revertirse bruscamente cuando las perturbaciones adversas conducen a un nuevo endurecimiento de las condiciones financieras”, advierten.

De ahí que señalan que el Marco Integrado de Políticas del FMI puede ayudar a calibrar la mejor combinación posible de políticas frente a esa volatilidad. “En un mundo más propenso a las perturbaciones, las autoridades deben ser aún más ágiles en el uso de herramientas bien calibradas y adecuadas a circunstancias específicas. Nuestro Marco muestra que, en ausencia de fricciones en el mercado, las políticas monetarias y fiscales suelen ser suficientes para hacer frente al impacto de las perturbaciones externas, pero también muestra cómo el uso de herramientas adicionales puede ser útil en determinadas circunstancias”, afirman.

Ponen como ejemplo, el escenario en el que si una rápida salida de capitales paraliza mercados financieros cruciales y causa una caída abrupta del tipo de cambio, un banco central puede vender reservas de divisas o prestarlas para estabilizar los mercados y salvaguardar la estabilidad financiera.

Sin embargo, “la intervención cambiaria puede tener costos e implicar disyuntivas importantes. Intervenir con demasiada frecuencia puede llevar a una complacencia respecto de la creciente exposición a las fluctuaciones del tipo de cambio, y no debe utilizarse como pretexto para obtener ventajas comerciales competitivas injustas”, destacan los economistas del Fondo.

Dólar: el nuevo menú de intervención

Según explican los autores, los principios para la intervención cambiaria (FXI), detallan cuándo puede ayudar a los países con tipos de cambio flotantes (en otras palabras, donde el tipo de cambio está determinado predominantemente por el mercado). También destacan cuándo la intervención no es aconsejable. “Estamos trabajando para incorporar estos principios, publicados por primera vez a fines del 2023, en nuestros exámenes anuales de la salud económica de los países miembros, conocidos como exámenes del Artículo IV, y analizaremos estas cuestiones durante los eventos y debates con los miembros en las próximas Reuniones Anuales del FMI y el Banco Mundial en Washington”, anticipan.

Ahora bien, cómo consideran a la intervención cambiaria dentro del conjunto de herramientas. En tal sentido, destacan que los países con tipos de cambio flotantes suelen fijar un objetivo de inflación y utilizan las tasas de interés para alcanzarlo, y en estos casos, los tipos de cambio pueden ajustarse libremente para ayudar a equilibrar mejor la demanda de importaciones y exportaciones y ayudar a mantener los equilibrios externos.

En el otro extremo del espectro, “alrededor de dos tercios de los países vinculan su moneda a otra o gestionan de alguna otra manera el tipo de cambio, en estos casos, las tasas de interés del banco central siguen de cerca los fijados por el país ancla y no pueden utilizarse de forma independiente para responder a shocks de demanda u oferta internos. Por lo general, se recurre a la intervención en paralelo para mantener la paridad”, señalan.

Vale recordar que los principios se centran en los países con tipos de cambio flexibles como en la mayoría de las economías avanzadas que tienen tipos de cambio totalmente flexibles, conocidos como de libre flotación. “Algunas, como Canadá, el Reino Unido y los Estados Unidos, casi nunca intervienen. En cambio, dejan que los mercados determinen los valores de sus monedas, incluso en épocas de tensión. Sin embargo, los bancos centrales de otros regímenes de flotación sí intervienen en ocasiones”, explican.

El Marco Integrado de Política Monetaria (MIP) del Fondo reconoce que las economías financieramente abiertas pueden ser más vulnerables a los shocks, por lo que los tipos de cambio totalmente flexibles pueden no siempre funcionar bien. Por eso, identifican tres circunstancias en las que los bancos centrales podrían considerar la inversión cambiaria para hacer frente a un shock importante:

• Cuando los mercados de divisas se vuelven ilíquidos, un banco central puede utilizar la inversión cambiaria para gestionar cambios bruscos en las condiciones financieras que puedan surgir de los flujos de capital y las presiones cambiarias y que amenacen la estabilidad macroeconómica y financiera.

• En el caso de exposiciones cambiarias no cubiertas, un banco central puede utilizar FXI para contrarrestar una caída brusca de la moneda que de otro modo conduciría a una crisis, como una que involucre impagos a gran escala del sector privado sobre deuda denominada en dólares.

• Cuando es probable que una depreciación brusca no sólo provoque un aumento temporal de los precios de los bienes y servicios, sino que también eleve las expectativas de inflación, el banco central puede considerar la posibilidad de utilizar divisas junto con un aumento de las tasas de interés para contener esos impactos. El uso complementario de divisas puede reducir el impacto adverso sobre el crecimiento de una política monetaria más restrictiva.

Ventajas y desventajas

Estos casos están integrados en los modelos conceptuales y cuantitativos de IPF del Fondo, y también se basan en trabajos empíricos y consideraciones externas a los modelos, en los cuales intervino, entre otros, la ahora vieja conocida por el equipo económico de Caputo, Gita Gopinath, actual gerenta del FMI.

“Nuestro marco también reconoce que la inversión en divisas puede hacer que se pierdan algunos de los beneficios de la plena flexibilidad cambiaria cuando se trata de un ajuste macroeconómico, como por ejemplo cuando las personas y las empresas cambian de bienes y servicios nacionales a extranjeros. Otra consideración importante es que acumular y mantener reservas para la inversión en divisas es costoso”, sostienen Basu, Das, Harrison, y Nier.

Claro que también la intervención puede tener efectos secundarios no deseados. “Su uso excesivo puede obstaculizar el desarrollo de los mercados cambiarios al reducir los incentivos para la negociación o la cobertura de riesgos cambiarios por parte del sector privado. Las expectativas de que el banco central intervenga para contener las pérdidas también pueden generar riesgo moral. Además, una mala comunicación de la intervención cambiaria puede generar confusión sobre la función de reacción de la política monetaria de la entidad monetaria y su principal instrumento para alcanzar su meta de inflación”, explican.

Por lo tanto, en vista de estos inconvenientes, el MIP del Fondo recomienda la intervención sólo en los casos mencionados y cuando los shocks son lo suficientemente grandes como para amenazar la estabilidad económica o financiera, como una fluctuación inusualmente pronunciada del tipo de cambio o de las condiciones financieras. “En estos casos, la intervención no debería utilizarse para evitar ajustar las políticas monetarias y fiscales. Y si las reservas son escasas, puede ser mejor preservarlas hasta que se avecinen shocks mayores”.

“Cuando se determina que una intervención es apropiada, la misma resulta más eficaz como parte de un enfoque de políticas combinado que integre otras herramientas macroeconómicas y financieras. Incluso antes de un shock, los países deberían querer profundizar sus mercados cambiarios, haciéndolos más resistentes a las tensiones. Las medidas macro-prudenciales adecuadas pueden reducir el endeudamiento riesgoso en monedas extranjeras, y los países pueden anclar mejor las expectativas de inflación para reducir la necesidad de intervención en caso de shocks”, sentencian.