El cepo cambiario, la brecha y las reservas: un equilibrio delicado para el Banco Central

En esta nota, analizaremos cómo estas variables interactúan bajo la actual política monetaria y el impacto que tienen en la acumulación de reservas líquidas.

El desafío es no solo saber cuándo se cumplirán esas condiciones, o cuál será el costo económico hasta llegar allí, sino también comprender la intrincada relación entre el cepo, la brecha cambiaria y las reservas.

Imagen creada con inteligencia artificial

Mientras persistan las restricciones cambiarias en Argentina, la conversación sobre la brecha cambiaria, su duración, y las reservas del Banco Central seguirá siendo central en el análisis económico. El Gobierno ha dejado en claro que el fin del cepo no dependerá de una fecha específica, sino de que se cumplan ciertas condiciones necesarias para evitar una salida traumática. Así lo reafirmó el ministro de Economía, Luis “Toto” Caputo, en su reciente presentación en el Coloquio de IDEA, manteniendo un discurso que ha sido constante desde el inicio de su gestión.

El desafío es no solo saber cuándo se cumplirán esas condiciones, o cuál será el costo económico hasta llegar allí, sino también comprender la intrincada relación entre el cepo, la brecha cambiaria y las reservas. En esta nota, analizaremos cómo estas variables interactúan bajo la actual política monetaria y el impacto que tienen en la acumulación de reservas líquidas.

La brecha cambiaria: un subproducto del cepo

Por definición, el cepo cambiario genera mercados paralelos. Estos surgen para satisfacer la demanda de dólares que no puede cubrirse en el mercado oficial, lo que genera una brecha entre el valor del dólar oficial y el dólar que se negocia en mercados alternativos. A medida que esta brecha crece, las expectativas de los agentes económicos comienzan a alejarse del tipo de cambio oficial, y las decisiones de precios y contratos pasan a regirse por el dólar financiero, al que realmente se tiene acceso.

Durante la gestión anterior, esa brecha superó el 200%. Actualmente, aunque más contenida, ronda el 20%. Esta brecha representa un problema no solo por su impacto en las expectativas de inflación, sino porque refleja la falta de dólares en el mercado oficial, lo que provoca una presión constante sobre las reservas del Banco Central.

La regla monetaria y su relación con la brecha

Uno de los principales objetivos del gobierno ha sido controlar la inflación, y para ello ha recurrido a la implementación de una estricta regla monetaria. El primer paso fue reducir el déficit fiscal, eliminando la necesidad de emitir pesos para financiarlo. Luego, se abordaron los pasivos remunerados para terminar con la emisión que el pago de intereses representaba, quedando así una última canilla producto de las intervenciones del Banco Central en el mercado de divisas.

Desde junio, frente a una brecha creciente que llegaba al 50%, el Banco Central decidió ajustar su política de compra de dólares. Bajo esta nueva regla, cada vez que el BCRA compra dólares en el mercado oficial y emite pesos para financiar la operación, debe vender los dólares necesarios en el mercado financiero para esterilizar la emisión, logrando así mantener fija la base monetaria. Sin embargo, esta estrategia tiene un costo: la acumulación neta de reservas es menor.

El impacto de la regla en la acumulación de reservas

Veamos un ejemplo simplificado. Si el dólar oficial está en $1.000 y el dólar financiero en $1.500, la brecha es del 50%. Si el BCRA compra u$s10 millones en el mercado oficial, necesitará emitir $10.000 millones para financiar la operación. Luego, para esterilizar la emisión y mantener la cantidad de pesos constante, deberá vender suficientes dólares en el mercado financiero. A un tipo de cambio de $1.500, el BCRA necesitaría vender u$s6,67 millones para absorber los $10.000 millones emitidos, dejando una acumulación neta de u$s3,33 millones en reservas.

La estrategia ha demostrado ser eficaz para reducir la brecha. En las últimas semanas, gracias a la intervención del Banco Central y a la liquidación de créditos por parte de los bancos en el mercado oficial, lo que permite al BCRA comprar más dólares y tener mayor capacidad para intervenir, la brecha ha disminuido. Sin embargo, a medida que la brecha se reduce, la capacidad de acumulación de reservas disminuye.

La paradoja de la acumulación de reservas

Cuanto más exitosa sea la política para reducir la brecha, menor será la acumulación de reservas. Retomando el ejemplo anterior, si el dólar financiero baja a $1.200, lo que resulta en una brecha del 20%, el BCRA seguiría emitiendo $10.000 millones para comprar u$s10 millones. Sin embargo, para absorber la emisión en el mercado financiero a un tipo de cambio de $1.200, necesitaría vender u$s8,33 millones, dejando en el BCRA solo u$s1,67 millones.

Así, cuando la brecha era del 50%, el BCRA podía acumular el 33,33% de las compras. Con una brecha del 20%, solo acumulará el 16,66%. Esto plantea una paradoja: a medida que la estrategia funciona y la brecha disminuye, el éxito en el control de las distorsiones cambiarias se traduce en una menor capacidad de acumular reservas.

El futuro del cepo y la necesidad de normalización

El cepo cambiario es una anomalía, y cualquier medida para mitigar sus efectos negativos, como la brecha, inevitablemente impactará otras variables críticas, como las reservas. Las intervenciones actuales son parches que no ofrecen una solución estructural. Para resolver de manera definitiva estas tensiones, Argentina deberá avanzar hacia la normalización del mercado cambiario.

El desafío es monumental: la economía necesita dólares para estabilizar sus reservas y reducir su vulnerabilidad externa, pero las restricciones actuales frenan la capacidad de acumularlos en el largo plazo. La verdadera solución pasa por un marco económico que elimine las distorsiones cambiarias y restaure la confianza en el peso.

Analista financiero