El atraso cambiario y la necesidad del Gobierno de negarlo

Luego del resultado de la licitación del Tesoro el Gobierno reitera que no hay atraso cambiario.

El interés del Gobierno en negar el atraso cambiario responde a la necesidad de evitar presiones sobre los dólares financieros y un aumento de la brecha cambiaria.

Ámbito

Desde hace varios días, el Gobierno ha intensificado sus esfuerzos por instalar la idea de que el dólar oficial no está atrasado. La estrategia de comunicación ha incluido una columna de opinión firmada por el propio presidente Javier Milei en un diario y reiteradas apariciones tanto del mandatario como del ministro de Economía en entrevistas televisivas y transmisiones por streaming. La más reciente manifestación de esta postura tuvo lugar ayer en la red X, donde también son activos participantes, tras la licitación llevada a cabo por la Secretaría del Tesoro.

La subasta adjudicó $5,204 billones, logrando renovar el 78% de los vencimientos. Entre los instrumentos ofrecidos, destacó un bono dollar linked con vencimiento en enero de 2026, que ajusta según la variación del tipo de cambio oficial y ofrece una Tasa Interna de Retorno Efectiva Anual (TIREA) del 5%. Sin embargo, el mercado solo demandó $80.000 millones de este instrumento, lo que el Gobierno considera como una señal de que los inversores no perciben un atraso cambiario significativo. Según el razonamiento oficial, si existiera una visión que el tipo de cambio se encuentra atrasado, debería haber una expectativa generalizada de devaluación y los inversores se habrían volcado masivamente a este bono.

El argumento oficial, sin embargo, presenta inconsistencias fundamentales. En primer lugar, la relación entre atraso cambiario y demanda de bonos dollar linked no es directa. Este instrumento se ajusta según el tipo de cambio oficial, el cual es administrado discrecionalmente por el Banco Central de la República Argentina (BCRA). En un contexto de controles cambiarios estrictos, la cotización del dólar oficial es determinada por decisiones políticas y no por las fuerzas de mercado. Si el Gobierno decide mantener el cepo y prolongar el atraso cambiario, el bono dollar linked perderá atractivo frente a otros activos en pesos que ofrecen mejores rendimientos.

La situación sería distinta en un escenario de libre mercado. En una economía sin restricciones cambiarias, una apreciación excesiva de la moneda también podría surgir, por ejemplo con un ingreso masivo de divisas, incentivando a los inversores a protegerse adquiriendo activos ajustados por tipo de cambio a la espera que el mercado corrija ese desequilibrio. No obstante, en el actual esquema de controles, el atraso cambiario depende de la voluntad del Gobierno y de la posibilidad de levantar las restricciones, algo que se ha venido postergando de manera indefinida y que luce poco probable en un año electoral.

Otra lectura de la licitación es que el mercado anticipa que el cepo cambiario se mantendrá en el corto plazo. Además, los inversores pueden optar por adquirir estos bonos en el mercado secundario si perciben que una devaluación es inminente. Mientras tanto, pueden obtener mejores rendimientos en instrumentos en pesos que capitalizan tasas de interés más atractivas.

El interés del Gobierno en negar el atraso cambiario responde a la necesidad de evitar presiones sobre los dólares financieros y un aumento de la brecha cambiaria. Una brecha ampliada podría complicar tanto las negociaciones con el Fondo Monetario Internacional (FMI) como el frágil equilibrio macroeconómico local. Sin embargo, la estrategia de control cambiario adoptada desde diciembre de 2023, que estableció un tipo de cambio oficial con un ajuste mensual del 2% (posteriormente reducido al 1%), ha erosionado progresivamente el colchón cambiario inicial debido a que la inflación se desaceleró a un ritmo menor que el necesario por el programa económico.

Las señales de un tipo de cambio desalineado con el equilibrio de mercado son numerosas. Desde el gasto récord con tarjeta de crédito en moneda extranjera en enero hasta las largas filas para cruzar a Chile, pasando por el índice Big Mac y la comparación de precios de bienes básicos en supermercados locales y en el exterior. Si bien la existencia de restricciones cambiarias impide conocer con exactitud el verdadero valor del dólar libre, lo cierto es que para sostener la paridad actual el Gobierno debe mantener restricciones a la compra de dólares, aplicar impuestos en su adquisición o en el gasto con tarjetas, pero también controles sobre los dólares financieros e intervenciones directas e indirectas como el dólar blend.

El Ejecutivo puede seguir administrando el precio del dólar, pero no puede evitar las consecuencias del atraso cambiario. A medida que estas distorsiones se acentúan, sostener el discurso oficial será cada vez más desafiante.