Hay un puente, pero tarde o temprano habrá que corregir los precios relativos

Este el actual desorden en los precios en dólares y en la competitividad se acentuará. El desequilibrio de la cuenta corriente excluida energía se va a consumir ese puente financiero.

Economista, profesor en UNLP, investigador del CONICET y exdirector del BCRA.

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Un plan de estabilización consistente requiere, luego del ruido inicial, dinámicas sostenibles de las variables nominales, producción y empleo creciendo y un sector externo en equilibrio. En todos los casos juega un rol clave un tipo de cambio real (TCR) que no esté apreciado. En la Argentina, el apoyo social y político es clave para la sostenibilidad de la estabilización.

Hasta ahora el programa de Milei-Caputo ha tenido aciertos importantes, buena suerte (lluvia y Trump) y dos herencias excepcionalmente buenas.

La primera es que desde el colapso de Macri en 2018 los argentinos guardaron al menos u$s23.500 millones en efectivo (es lo que desean blanquear) además de otros activos financieros y bienes en el exterior. Esto generó un flujo sui generis de capitales “externos” (del subsuelo de bancos y colchones), que financiará el proceso y expandirá el crédito doméstico.

La segunda herencia es que, gracias a la política de estado sobre Vaca Muerta iniciada con la nacionalización de YPF, el acuerdo con Chevron y los Gasoductos y Oleoductos; Argentina recuperó el superávit energético perdido en 2011.

Estas herencias y el megajuste fiscal explican la euforia financiera y la percepción (sobre todo entre "traders" jóvenes) de que esta vez es diferente.

Adicionalmente, la presentación y comunicación del plan han sido importantes para mostrar contundencia y decisión. Evidentemente una parte de la sociedad estaba cansada de medidas graduales y parches como formas de hacer política económica y quería una apuesta fuerte. Eso generó apoyo en las encuestas, a costa de profundizar la grieta. Aún hay paciencia para esperar los frutos.

Se pueden objetar muchos aspectos del ajuste fiscal: sostenibilidad, uso de la inflación, inversión pública, daños irreversibles, productividad, educación, jubilados, Tierra del Fuego, esconder los intereses, la evolución de la deuda, etc. Lo concreto es que lograron instalarlo como el ancla central para coordinar expectativas.

Si bien el Gobierno tiene recursos para cruzar el puente del 2025, todas las expectativas buscarán anticipar cómo se resolverá genuinamente la sostenibilidad del sector externo.

El programa fue exitoso en bajar, no sólo el salto inflacionario que el mismo generó con una devaluación excesiva si no, sobre todo, la tradicional inercia. Para eso combinó una fuerte recesión usada como “política de ingresos” que disciplina a trabajadores y empresarios con una “tablita” cambiaria y un manejo especulativo de los ajustes tarifarios.

La política monetaria, menos efectiva que la fiscal, aportó con el anuncio de no financiamiento monetario, tasas negativas y la licuación de agregados monetarios.

La política cambiaria, en cambio, no fue exitosa porque devaluó excesivamente y luego “fijó” demasiado el dólar con el crawl, quedando presa de ese mecanismo, sin lograr estabilizar el TCR en un nivel adecuado.

Tras el primer año, el programa enfrenta cuatro problemas principales:

1) Impacto social en pobreza, indigencia y desclasamiento de millones de persona tanto en la clase media como en los deciles más pobres. Se verá si el fenómeno es transitorio o permanente, como pasó recurrentemente en estos programas. Eso dependerá principalmente de la capacidad de recuperar rápidamente el PBI per cápita y crecer sostenidamente varios años.

2) No ha sido exitoso en evitar la apreciación cambiaria. En diciembre el TCR multilateral igualará el promedio 1997-2001 generando una perspectiva de la cuenta corriente y las reservas netas muy preocupante. La mega devaluación (y el riesgo de una dolarización) generó un fenómeno de sobre remarcación de precios, que dejó a los costos y precios en dólares de Argentina muy altos comparado con sus competidores externos (la mayoría en LATAM). No acumular reservas netas implica fragilidad si la buena suerte se da vuelta y aparece un cisne negro.

3) La economía y el empleo aún no se reactivan plenamente, tras un rebote inicial, se vivirá un serrucho de meses buenos y malos, con Vaca Muerta como líder aislado y el agro en recuperación pos-sequía. La dicotomía productiva se acrecentará y con el actual TCR, los sectores intensivos en empleo seguirán enfrentando dificultades.

4) Dañará al crecimiento de largo plazo y la productividad sistémica por la eliminación de la inversión pública en infraestructura y el desfinanciamiento al sistema científico con pérdida de capital humano.

Frente a este escenario, el programa enfrenta el dilema de cómo seguir:

1) Ajustar antes de marzo el dólar en un contexto de liberación del cepo y ayuda externa, para presentar la devaluación como el corolario de una buena noticia.

2) Impulsar la corrección “natural” del problema de competitividad a través de un proceso masivo de baja de precios en casi todos los sectores, que evite una devaluación. Esto requiere mantener la recesión como mecanismo deflacionario, pero mejoraría el sector externo y la acumulación de reservas netas.

3) Buscar ser exitoso electoralmente y consolidar el Gobierno en su flanco más débil que es el poder institucional, a través de una recuperación del poder de compra de 2023 en todos los sectores, a lo que se sumaría el aumento del crédito impulsando el consumo y cierta inversión. Con este TCR efectivo (que incluye impuestos, aranceles y pararancelarias), las importaciones volarían y las exportaciones se estancarían; haciendo difícil acumular reservas netas en forma orgánica (provenientes de superávits en la cuenta corriente). Además, ese aumento de la demanda incentivaría la inflación, sobre todo en sectores no transables menos sujetos a la disciplina de la importación, empeorando del TCR.

Mejorar la competitividad del resto de la economía requerirá una fuerte caída de esos costos y precios en dólares en casi todos los sectores.

¿Puede el Gobierno evitar la devaluación y construir un puente para llegar a las elecciones con el peso apreciado para privilegiar su rol antiinflacionario; evitando forzar una deflación y la consecuente profundización de la recesión, que sería letal electoralmente? En principio, la respuesta parece positiva gracias a las dos herencias y a la suerte.

El blanqueo sumado al “mecanismo” que obliga a liquidar préstamos y ONs en dólares en el mercado oficial generan reservas netas en el corto plazo, la energía aportará algunos millones adicionales y la lluvia no generará caída de expo agropecuarias, al menos en cantidades. Y finalmente, Trump podría ayudar a que aparezcan dólares adicionales.

Sin embargo, aun alineando todas esas ayudas para construir el puente temporal, al final de este el actual desorden en los precios en dólares y en la competitividad se acentuará. El desequilibrio de la cuenta corriente excluida energía se va a consumir ese puente financiero. Sin contar que el mundo puede entrar en pujas comerciales y financieras a partir de las nuevas Trumpnomics.

Mejorar la competitividad del resto de la economía requerirá una fuerte caída de esos costos y precios en dólares en casi todos los sectores. Los caminos serán una liberalización cambiaria que implique una devaluación o persistir con una masiva baja de precios. No hay almuerzo gratis. La primera generaría una mayor inflación al inicio, la segunda un proceso largo y costoso como en 1997-2001

Entonces, si bien el Gobierno tiene recursos para cruzar el puente del 2025, todas las expectativas buscarán anticipar cómo se resolverá genuinamente la sostenibilidad del sector externo. El gobierno de Macri con este mismo equipo también vivió dos años soñados en 2016-2017 y ganó elecciones, pero confiarse en el boom financiero que vivía lo llevó al colapso.

Economista, profesor en UNLP, investigador del CONICET y exdirector del BCRA